P_B는 오르고 P_E는 내린다_ 시장은 무엇을 보고 있을까_ - 시장이 평가하는 ROE의 지속성과 한국 증시 밸류에이션

• 원본 제목: P_B는 오르고 P_E는 내린다_ 시장은 무엇을 보고 있을까_ - 시장이 평가하는 ROE의 지속성과 한국 증시 밸류에이션
• 발행일: 2026-09-28
• 발행기관: BNK투자증권
• 원본 카테고리: 시장전략
• 원본 파일: 리포트_260928_BNK투자증권_P_B는 오르고 P_E는 내린다_ 시장은 무엇을 보고 있을까_ - 시장이 평가하는 ROE의 지속성과 한국 증시 밸류에이션.pdf
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수익성 변화에 대한 밸류에이션 멀티플의 반응은 P/B 수준에 따라 뚜렷한 차이를 보였다.

• 분석 결과, 수익성 변화에 대한 밸류에이션 멀티플의 반응은 P/B 수준에 따라 뚜렷한 차이를 보였다. (근거: p. 9)

자기자본비용은 무위험이자율과 Equity Risk Premium(ERP) 의 변화에 따라 시기별로 달라질 수 있다.

핵심: 자기자본비용은 무위험이자율과 ERP 의 합으로 정의하고, ERP 는 ①경기와 ②투자심리의 상대적 위치를 반영해 시점별로 조정한다. (근거: p. 13)

• 그러나 실제 자기자본비용은 무위험이자율과 Equity Risk Premium(ERP) 의 변화에 따라 시기별로 달라질 수 있다. (근거: p. 13)
• 이에 따라 ERP 는 장기 정상 수준인 7.5% 를 중심으로 이론적으로 약 5.7~9.3% 범위에서 조정된다. (근거: p. 14)

최종적으로 총 6 개의 Valuation Transition Regime 을 구성한다.

핵심: 이를 종합하면, 3 개 비중확대 국면으로 구성한 OW Strategy 의 수익률은 1 개월 2.98%, 3 개월 6.97% 로, Non-OW Strategy 의 -0.55%, 0.31% 를 크게 상회했다. (근거: p. 21)

• 이에 따라 최종적으로 총 6 개의 Valuation Transition Regime 을 구성한다. (근거: p. 19)
• Valuation Transition Regime 에 따른 비중 확대 국면은 ① Persistent Improving, ② Proximity Improving, ③ Transient Deteriorating 중 ROE−r<0 인 Recovery 구간으로 설정한다. (근거: p. 21)
• 월평균 수익률은 0.92% 로 BM 의 0.57% 를 0.35%p 상회했으며, 평균 초과수익은 5% 수준에서 통계적으로 유의했다. (근거: p. 23)

반대 근거와 제약

• Transient Deteriorating 중 ROE−r<0 인 Recovery 구간은 1 개월 9.18%, 3 개월 8.70% 의 높은 반전 성과를 기록했다. (근거: p. 21)

확인이 필요한 부분

• 다만 P/B 가 1 과 근접한 |P/B−1|≤0.1 구간에서는 초과수익성이 대체로 0 과 유사한 값을 가지고, MIP 추정치가 비정상적으로 발산해 식별력이 낮아지므로 별도의 P/B Proximity Filter 를 설정한다. (근거: p. 19)

Deep Value 신호의 발생 빈도

• 2020 년 이후 표본에서 Deep Value 신호의 발생 빈도는 제한적이었으나, 신호 발생 이후 KOSPI Forward Return 의 평균 및 중앙값은 전체 표본 대비 높았으며, 1 개월과 3 개월 Hit Ratio 는 각각 86%, 100% 로 나타났다. (근거: p. 30)
• 2020 년 이후 이 구조를 적용한 통합 전략의 Forward Return 은 1 개월 1.43%, 3 개월 3.91% 로, 같은 기간 BM 의 1.00%, 3.31% 를 각각 상회했다. (근거: p. 32)

최종 행동 판단: 통합 전략 (Regime+Valuation+Band) 에 따른 주식 비중 조절

• 중립 주식비중은 50% 로 설정하고 Regime 에 ±15%p, Valuation Ratio 에 ±5%p 를 부여하며, Valuation Ratio 가 역사적 분포의 ±2 Robust SD 를 벗어나면 Band 신호에 따라 추가로 ±10%p 를 조정한다. (근거: p. 32)
• 이를 통해 최종 주식비중은 30~70% 범위로 제한된다. (근거: p. 32)