◈하나증권 해외주식분석◈

• 원본 제목: ◈하나증권 해외주식분석◈
• 발행일: 2026-09-16
• 발행기관: 하나증권
• 원본 카테고리: 글로벌
• 원본 파일: 리포트_260916_하나증권_◈하나증권 해외주식분석◈.pdf
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ERCOT 의 대규모 부하 전력연계 신청

핵심: 블룸에너지는 2025 년 8 월 오라클과의 계약을 공개할 당시 설치와 가동까지 90 일 이내 가동할 수 있다고 발표했는데, 예상보다 빠른 55 일만에 시스템을 완전 가동하는데 성공하며 온사이트 내에서도 가장 빠른 발전원임을 증명했다. BNEF 기준으로도 연료전지는 경쟁 발전원 (가스엔진, 항공파생형 가스터빈, 태양광 등) 이 발주되기도 전에 상업운전 개시가 가능한 유일한 단기 발전원이다. (근거: p. 26)

• ERCOT 의 대규모 부하 전력연계 신청은 2024 년 12 월 약 63GW 에서 2026 년 8 월 474GW 이상으로 약 20 개월 만에 7 배 이상 증가했다. (근거: p. 4, p. 7)
• Vertiv 가 제시한 PMDC 의 배포기간은 10~18 개월로 전통 데이터센터의 최대 6 년 보다 짧다. (근거: p. 4, p. 17)
• 2026 년 3 월 전체 410.6GW 가운데 데이터센터 관련 신청은 355.8GW 로 87.6% 를 차지했지만, 신청 증가가 실제 전력 사용으로 같은 속도로 이어지는 것은 아니다. (근거: p. 4)
• 2025 년 6 월부터 2026 년 3 월까지 2028 년 목표 대형부하 신청은 102% 증가했으나, 계통 검토를 마친 이후 단계의 전력은 42% 증가하는 데 그쳤다. (근거: p. 4)

전력과 데이터센터 용량

핵심: 장기 계약을 통해 현재 의 전력 희소성을 장기간의 임대 현금흐름으로 고정한다. (근거: p. 21)

• 전력과 데이터센터 용량을 고객에게 장기간* 임대하는 사업이다. (근거: p. 21)
• 전력 확보형 데이터센터는 가동 MW 와 계약기간, 임대료와 순운영이익 등이 중요하지만 네오클라우드는 GPU 규모, 컴퓨팅 가격, 가동률, 계약 ARR 과 투자회수기간이 중요하다. (근거: p. 22)
• 네오클라우드는 GPU 와 네트 워크, 소프트웨어를 직접 보유하고 고객에게 컴퓨팅을 판매한다. (근거: p. 21)
• 연산가격과 가동률, GPU 세대교체에 직접 노출된다. (근거: p. 21)
• IREN 은 같은 전력을 임 대료보다 높은 컴퓨팅 매출로 전환할 수 있다. (근거: p. 22)
• 데이터센터 사업에서는 2 분기 말 CoreWeave 와 계약된 Phase I 의 133MW IT 용량이 모두 가동에 들어갔다. (근거: p. 32)
• 회사는 3 분기부터 해당 용량에서 분기 약 8,000 만달러의 임대매출과 90% 이상의 프로젝트 EBITDA 마진을 예상하고 있다. (근거: p. 32)
• Helios II 830MW 는 2026 년 1 월 ERCOT 승인을 받았으며 2028 년 가압을 목표로 하고 있다. (근거: p. 32)
• Galaxy Digital 은 8 월 실적 발표에서 Helios II 공급 관련 여러 고객들과 협상을 하고 있다고 밝혔다. (근거: p. 33)
• 현재 약 700MW 의 데이터센터 용량에 대해 장기계약을 확보했다. (근거: p. 54)
• Black Pearl 은 2026 년 8 월 당초 계획보다 약 두 달 빠르게 일부 용량을 인도하면서 임대료가 발생하기 시작했다. (근거: p. 54)

확인이 필요한 부분

• 2026 년 6 월 말 실제 AI Cloud 운영용량은 약 40MW 였다. (근거: p. 22)
• • Galaxy Digital 의 CoreWeave 계약은 기본 15 년, TeraWulf 의 Anthropic 계약은 20 년이다. (근거: p. 21)
• Helios II 의 전력 공급 일정이 2028 년이라는 점에서 단기 실적에 반영되진 않지만, 초대형 기술 기업과 계약을 한다면 가치 할증 요인이다. (근거: p. 33)
• 2026 년 3~4 분기는 신규 계약 발표 가능성을 확인해야 하는 구간이다. (근거: p. 35)

FY2026 년 연간 Organic 매출 성장률 가이던스

핵심: 2Q26 계약 수주잔고는 약 17 억달러로 전년 대비 10 배 증가했다. Anthropic 과는 470MW 규모의 장비 구매계약을 체결했고, 해당 계약으로 생산 약정은 2028 년까지 확대됐다. Meta 데이터센터 캠퍼스를 지원하는 366MW El Paso Electric 발전시설 건설도 시작했다. (근거: p. 29)

• 북미와 글로벌 전력 사업부 호조로 FY2026 년 연간 Organic 매출 성장률 가이던스를 기존 대비 200bp 상향한 +12% 로 조정했다. 개별적인 가격 인상을 추가로 진행하고 있어 가격 인상 효과는 하반기로 갈수록 증가할 전망이다. (근거: p. 23)
• 1H26 매출은 7,160 만달러였지만 FY26 회사 가이던스는 4.35 억~4.65 억달러다. 중간값 4.50 억달러를 달성하려면 하반기 매출이 약 3.78 억달러로 상반기의 약 5.3 배까지 확대돼야 한다. (근거: p. 30)
• EROCK 은 기존 Titan 에 더해 Hyperion 조립공장을 확대하고 있으며 2026 년 말 연간 조립능력을 약 1.2GW 까지 늘리는 것을 목표로 하고 있다. 장비의 표준화와 사전조립 확대, 일부 고마진 부품의 내재화도 추진한다. (근거: p. 30)
• Base 시나리오에서는 현재 수주잔고가 정상적으로 출하되고 생산능력 확대에 따른 규모의 경제가 나타나는 것을 가정했다. (근거: p. 31)
• Bear 시나리오에선 생산능력 확대가 계획보다 늦고 고객 인도도 지연되는 상황을 가정했다. (근거: p. 31)
• Bull Case 에서는 AI 데이터센터향 수주가 예상보다 강하게 유지되고 생산능력 확대가 조기에 안착하는 상황을 가정한다. (근거: p. 31)
• 현재 공개된 타임라인 2026 년 말까지 2GW 로 2025 년 대비 2 배 확대하는 것이며 이를 빠르게 초과달성하고있는 것으로 보인다. (근거: p. 42)
• 주문 제약과 캐파 제약이 없으며 매출 성장은 이제 고객사가 부지를 얼마나 빨리 지을 수 있느냐에 달려있다. (근거: p. 42)
• 2026 년 4 월, 오라클은 기존 계획했던 가스터빈과 디젤 발전기를 모두 블룸에너지의 연료전지로 교체한다고 발표했다. (근거: p. 42)
• Black Pearl 은 첫 데이터센터 용량 공급을 기존 계획보다 2 개월 앞당겼고, 8 월부터 임대료 수취를 시작했다. (근거: p. 55)

반대 근거와 제약

• 6 월~8 월 사이 여러 프로젝트 지연 관련 우려가 부각되며 주가상 부침이 있었다. (근거: p. 42)
• 6 월에는 900MW 연료전지 공급 예정이었던 Project Jade 는 고객 요청으로 일시 중단되었으며 7 월에는 Project Jupiter 가 가스 파이프라인 허가 관련 승인 지연 우려가 부각되었다. (근거: p. 42)