선물과 옵션의 기본.(1)
날짜: 2026-07-09
원문: https://x.com/Breadlee_FRM/status/2075095567315923444
어떤 부분을 어떻게 이야기해야 사람들이 이해하고 실전에 적용시킬 수 있을지에 대하여 고민하다보니… 정말 쉽지가 않더라구요.
뭐 그래도 일단 사람들이 궁금해 할만한 사항들을 하나의 이야기로 엮어서 이해에 도움이 될 수 있도록 한 번 글을 써보려 했습니다.
본격적으로 내용을 적기에 앞서 먼저 말씀드려야 할 부분이 있습니다.
아마 가장 많은 분들이 궁금해 하시는 부분에 대한 대답일 것 같습니다만…
바로 “파생상품을 보면, 시장 해독이 가능한가?”에 대한 부분입니다.
쓰잘데 없는 이야기는 잠시 뒤로 던져두고, 결론만 말씀드리자면 이렇습니다.
“제한된 시장 환경 하에서는 상당히 유용하다.” 라구요.
여기서 말하는 “제한된 시장 환경”은 다양한 요인으로 결정되어집니다만, 그럼에도 불구하고 최주요 조건은 분명히 존재합니다.
무엇일까요?
바로, “돈이 넘쳐나는 시대.” 여야만 한다는 점입니다.
실제로 파생상품 시장의 총 명목규모는 저주받은 QE의 시대 이후 급격하게 증가해왔거든요.
왜 그렇게 된 것일까요?
가장 간단한 이유는, 파생시장이 제로섬 게임장이기에 그렇습니다.
내가 이기면 상대방은 털린다…
그럼 이 게임에서 이기려면 어떻게 해야할까요?
간단합니다.
“딜찍누” 아니, “돈찍누” 하면 되는거에요.
자본 조달이 쉬운 꾼들이 돈을 퍼부어서 시세를 만들어 낼 수만 있다면, 끝없는 돈을 이용해서 누군가를 손쉽게 털어먹는 것이 가능하기 때문이죠.
(누군가가 떠오르죠?)
그러나 다가오는 우리 사회는 어떤가요?
계속 언급하고 있지만, 돈이 다시금 귀해지고 있습니다.
저는 그래서 파생의 시대가 조만간 종료될 것이라고 생각합니다.
(완전한 종료는 아니고 일시종료일 것으로 보지만요.)
물론 그럼에도 불구하고 분명히 파생상품은 시장 예측의 도구로써, 혹은 해석의 수단으로써 도움을 주는 목적으로 여전히 남아있을 가능성이 큽니다.
우선 선물에 대해서 조금 알아볼까요?
선물이란 미래의 특정시점에, 사전에 정해진 가격으로, 상품을 인도받으며 정산을 완료하는 계약을 말합니다.
(Ps. 선물과 선도 구분은 규격화 / 표준화 된 시장에서의 거래여부로 나누면 됨.)
그렇다면 선물의 가격은 어떻게 결정될까요?
일반적으로는 현물의 가격과 보유비용 모형이라는 이론적 토대에 의해 정해집니다.
어려울 것이 하나도 없어요.
간단하게 예시를 통해 알아봅시다.
투자자 A가 1년 뒤 만기인 원유 선물을 시추업자인 B와 계약했다고 가정해보죠.
그리고 현재 시점에 원유 현물 가격은 50$ 이라고 해봅시다.
이 때 선물 가격은 다른 변수가 없다고 가정하면 과연 어떻게 결정돼야 할까요?
시추업자 B는 계약 시점에 생각합니다.
‘일단… 내가 대금을 정산받는 시점은 1년 뒤나 될 것 같은데, 그러면 최소한 1년치 이자비용 만큼은 현물보다 더 받아야겠지? 그리고 또 뭐가 있더라… 맞다! 어쨌든 원유 현물을 내가 비싼 돈 내가면서 창고나 탱크에 보관해야되니까… 그 비용도 들 것 같고… 그래도 뭐, 중간에 원유 현물을 잠깐 급하게 빌려갔다가 반납하는 대가로 돈을 주기로 한 C라는 사람도 있었으니까… 그 값은 빼주자.’
이걸 수식으로 나타내보면 다음과 같습니다.
선물가격 = 현물가격 + 현물가격(이자율 + 보관료 - 자산수익(주식의 경우 배당금))
간단하죠?
자연스레 선물의 가격이 현물보다 비싼 까닭에는 이런 이유가 있답니다.
이론적 개념은 이정도만 알아도 충분할 것 같구요, 그럼 실전에서는 어떻게 이용이 될까요?
지속된 도파민에 노출되어 뇌병변이 찾아온 소수의 파생투자자를 제외하면, 선물은 원래 목적인 헷지를 위해 보유하는 포지션이 거래의 주된 원천입니다.
실제로 선물시장도 이를 기반으로 돌아가고 있구요.
이것도 간단하게 예시를 들어보겠습니다.
하이닉스 투자를 고민하는 투자자 A가 있습니다.
그런데, 본주를 사면 사나이가 아니잖아요?
본주따리나 매수해서 어느 세워에 돈을 벌겠습니까?
결국 A는 하이닉스 레버리지 2배 ETF를 매수하게 됩니다.
자, 그러면 그에게 레버리지 ETF를 매도한 주체가 있을겁니다.
보통은 LP(=Market Maker)가 호가를 제시하면서 매도 매물을 쌓아주니까 증권사가 A의 거래 상대방이 되겠죠.
(물론 실제 ETF 발행사는 증권사가 아니라 운용사입니다만, 어차피 실제 거래는 증권사가 대행하니까 거기까지는 굳이 다루지 않겠습니다.)
그러면 증권사는 어떤 상황에 처하게 될까요?
간단하게 말하자면 하이닉스 2배 인버스를 산 것과 동일한 포지션이 됩니다.
(투자자 A의 정 반대 포지션)
이걸 상품의 구조화 시점에서 조금 더 파헤쳐볼까요?
LP는 어떻게 하이닉스 가격변동의 2배를 추종하는 상품을 만들 수 있었는지를 생각해봐야합니다.
방법은 간단합니다.
현물 + 선물을 일정한 비율로 잘~ 섞어서 하이닉스 2배 움직임에 최대한 맞게끔 조절을 해주면 되니까요.
(소금물 5% + 10% 문제 기억하시면 이해가 빠릅니다.)
그런데 이 때, 가장 중요한 부분이 있습니다.
증권사는 본인들이 LP역할만 하는 것이고 실제로 자기자본으로 하이닉스에 2배짜리 투자를 하는 것은 아니란 말이죠?
그러다보니 헷지를 해야합니다. 실제 LP의 포지션 리스크가 0에 가깝게 말이죠.
그러면 다시 깔끔하게 정리해보겠습니다.
투자자 A가 하닉 2배 레버를 매수함
→ LP는 하닉 2배 인버스의 상황이 됨
→ 이를 헷지하기 위해 하닉 선물과 현물을 일정한 숫자만큼 매수함
참 쉽죠?
자 그런데 거래 당사자가 고작 두 명뿐인 거래는 현실에서 얼마나 될까요?
특히 증권시장에서는 이런 간단한 케이스는 거의 없다고 보셔야됩니다.
실제로 이번 하이닉스 가지고 제가 계속 이야기했던 부분도 이와 같거든요.
실제로 하이닉스는 여기서 거래 당사자가 몇 단계나 더 낑겨있는 상황이었습니다.
현실을 반영하여 등장인물들을 다시 정리해보죠.
국내 레버리지 투자자 A / 해외 레버리지 투자자 B / 홍콩 운용사 C / 홍콩 IB D / 국내 증권사 E… 까지.
국내의 경우에는 어떤 일이 벌어지는지 알려드렸으니 이젠 해외의 사례입니다.
해외 투기꾼 B씨가 앞으로 대-메모리의 시대가 다가온다는 확신에 가득 차, 하이닉스 레버리지 ETF를 홍콩 시장에서 매수했다고 가정해볼까요?
해당 상품을 운용하는 홍콩 운용사 C는 해당 계약의 관리를 홍콩의 IB들에게 위탁했습니다.
이 때, 운용사는 투자자들에게 받은 현금을 담보로 잡아서 IB들과 스왑계약을 맺습니다.
그러면 IB애들이 하이닉스 움직임의 2배 가량에 해당하는 가격 노출을 시장에서 만들어주고, 대신 그에 대한 대가로 스왑 비용과 제반 서비스 수수료를 운용사로부터 수취합니다.
(여러분의 ETF 수수료엔 이런 것들이 녹아있답니다.)
그런데 여기서 큰 문제가 발생합니다.
홍콩의 IB 친구들도 하이닉스 인버스를 탄 상황이 돼버리는 것이거든요.
그래서 홍콩 IB 친구들은 묘수를 생각해냅니다.
해당 리스크를 헷지하면 되잖아요?
방법도 어렵지 않았습니다.
그저 자신들이 보유한 정 반대의 포지션을 다른 기관과 스왑으로 체결하면 되니까요.
그리고 하필 그 대상이 국내 증권사들이었습니다.
마침 환율 등 이슈로 달러가 급했던 증권사는 달러표시 이자와 수수료를 지급해준다는 IB의 말에, 이 계약을 덥석 받아먹게 됩니다.
“에이, 설마 하닉이 200 위로 가겠어? 라고 생각하면서요.”
이러한 방식의 헷지를 백투백 헷지라고 부릅니다.
(그런데, 홍콩의 IB애들은 왜 이렇게 번잡한 작업을 거친 것일까요? 어려운 이유는 아닙니다. 그냥 홍콩 증시에는 하이닉스 선물이나 옵션상품이 없어서 그런 것이거든요. 그렇다고 헷지를 위해 우리나라로 자본을 쏘고 헷지를 국내 시자에서 직접 수행하면 어떤 일이 생기느냐… 추가로 환율 리스크와 시장 유동성 리스크가 더해지게 됩니다.)
아무튼, 이와 같은 상호간 스왑계약의 결과로써, 국내 증권사 친구들은 하이닉스 인버스를 잡은 것과 동일한 상황에 처하게 된 것이었죠.
그 덕분에 하닉이 폭등하면서 매일같이 수백억 - 수천억의 현금이 홍콩의 IB 친구들에게 정산이 나갔답니다.
(신투 / 엔투 etc.)
물론 해당 포지션에 대한 헷지도 추가로 국내 증권사 친구들이 수행은 해놨으니까, 리스크 factor로만 계산하면 위험은 없어요.
다만, 한 포지션은 매일 정산되며 현금을 까먹는 대신에, 헷지용 포지션은 만기에 정산이라는 점 때문에 리스크와 별개로 현금이 줄줄 새나가는 치명적인 위험에 빠졌었던 것 뿐.
이와 관련된 추가적인 이야기.
실제로 하이닉스 레버리지 투자는 국내보다 홍콩발 물량이 더 컸습니다.
물론 최근 들어서 큰 차이는 아닐 수준으로 줄어들기는 했지만요.
그런데 재미있게도 국내 ETF의 거래량이 5월 말부터 유의미하게 늘어나는 시점과 거의 동시에 원화 환율의 구조적 약세가 끝나가기 시작했습니다.
24시간 외환시장 오픈도 있겠지만…
대체 이 사이에는 무슨 상관관계가 있는 것일까요?
저는 이런 변화에 대해서 이렇게 생각합니다.
“정황상 홍콩의 IB(증권사)애들이 백투백 헷지를 수행하기 어려운 환경에 처했기 때문에 그렇다.” 라구요.
한마디로, 국내 증권사들이 이젠 호구짓을 안해준다는 뜻이죠.
(덕분에 증권사 연쇄도산과 같은 최악의 상황은 피했다고 생각합니다.)
선물의 경우 워낙 이번 하이닉스가 좋은 교보재로 작용해서 이야기를 길게 적어봤습니다.
그러면 이걸 어떻게 읽느냐 하는 문제가 남겠죠?
굉장히 죄송한 대답이지만, 여기에 공식처럼 정해진 답은 없습니다.
앞서 말씀드린 것처럼 하이닉스 레버리지로 인해서 거래 당사자가 어떤 상황에 처했는지를 알아야, 그에 따른 선물과 현물 포지션이 제대로 읽어질 수 있는 법이니까요.
그걸 모른 채 선물 포지션과 거래대금만 보면 뭘 알 수 있을까요?
아무것도 알 수 없습니다.
그러니까 여러분이 저처럼 돈의 흐름에 미친 사람이 아니고서야 선물은 하지 마셔요.
(그냥 간단하게 헷지 용도로만 사용합시다 / 현물 하닉 10주를 사고, 선물 하닉 1주를 매도하면? 나의 포지션으로 인한 리스크가 사라진답니다. 선물이 현물의 10배수 계약이기 때문이죠.)
옵션에 대해서도 곧 써서 올리겠습니다.
옵션은 선물과 다르게 여러분이 참고할 방법론이 다양하게 있습니다.
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