📄 고려아연_260413_메리츠증권_전무후무 1Q26 실적.pdf
🧾 핵심요약
• 1Q26 연결 영업이익은 6,254억원으로 전년 대비 130.7%, 전분기 대비 45.9% 증가하며 컨센서스 5,005억원을 24.9% 상회할 것으로 전망한다.
• 실적 호조의 핵심 배경은 금·은 가격 급등, 원달러 환율 강세, 황산 가격 호조다. 별도 실적이 크게 개선되고, 자회사 SMC도 귀금속 강세에 따른 LGLC 수익성 개선 효과를 누린 것으로 본다.
• 별도 영업이익은 5,816억원(+113.2% YoY, +43.5% QoQ)으로 예상한다. 2026년 판매 가이던스는 금 7,920kg, 은 1,790톤으로 보수적으로 제시됐지만, 1분기에는 4Q25에 확보했던 고품위 연 정광 활용 효과로 금 2,376kg, 은 502톤 판매가 가능할 것으로 예상한다. 연간 가이던스 대비 출발이 우호적이라는 평가다.
• 희소금속 부문 매출은 688억원(-4.4% YoY, -11.8% QoQ)으로 예상한다. 매출 비중 68%인 안티모니 가격 하락이 가장 큰 부담이었고, 인듐 가격 급등이 일부 상쇄했다고 본다.
• 자회사 SMC 영업이익은 369억원으로 전년 대비 흑자전환, 전분기 대비 46.2% 증가할 것으로 전망한다. 반면 KEMCO, KZAM 등 이차전지소재 자회사들은 소폭 적자를 이어갈 것으로 본다.
• 2Q26 연결 영업이익은 3,678억원(+42.1% YoY, -41.2% QoQ)으로 예상한다. 최근 귀금속 가격을 감안할 때 1분기와 같은 급격한 상승폭이 반복되기는 어렵다고 판단한다.
• 보고서는 고려아연 실적의 핵심을 Free Metal(구조적 이익)과 Metal Gain(일시적 이익)으로 구분한다. 귀금속 가격이 상승할 때는 두 효과가 동시에 반영되지만, 가격이 정체되면 Metal Gain은 사라지고 Free Metal 효과만 남는다고 설명한다.
• 2027년 이후 중장기 실적은 두 변수로 결정된다고 본다. 첫째, 은 가격 정체 시 2026년에 반영된 Metal Gain 1,416억~2,162억원이 제거될 수 있다는 점, 둘째, 구리 생산능력 확대에 따라 구리 부문 영업이익이 2025년 840억원 → 2026년 1,510억원 → 2027년 2,270억원으로 늘어나 귀금속 이익 둔화를 일부 상쇄할 것이라는 점이다.
🎯 투자인사이트
• 이 보고서의 핵심은 1분기 실적이 매우 좋다는 사실보다, 그 이익 중 얼마나 많은 부분이 반복 가능한 체력인지 구분해야 한다는 점이다.
• 단기적으로는 귀금속 가격 급등 덕분에 실적 모멘텀이 매우 강하다. 은 가격 절대 레벨이 높을수록 이익 민감도가 커지기 때문에, 당분간은 추정치 상향과 주가 모멘텀이 이어질 가능성이 있다.
• 하지만 중기적으로는 2분기부터가 더 중요하다. 귀금속 가격이 더 오르지 않고 정체되면 Metal Gain 효과는 사라지고 Free Metal 기반의 구조적 이익만 남기 때문이다.
• 따라서 투자자는 1분기 숫자 자체보다 2분기 이후에도 이익 기초체력이 유지되는지 확인해야 한다. 즉 실적 피크아웃 우려를 얼마나 Free Metal과 구리 증설이 방어할 수 있는지가 핵심이다.
• 구리 증설은 중장기 투자 포인트다. 귀금속 사이클 의존도를 낮추고 이익 구조를 다변화할 수 있어, 2027년 이후 밸류에이션 안정성에 기여할 수 있다.
⚠️ 리스크요인
• 귀금속 가격이 높은 수준에서 더 이상 상승하지 못하고 정체되면 Metal Gain 효과가 빠르게 소멸해 실적 모멘텀이 둔화될 수 있다.
• 1분기 호실적이 강했던 만큼, 2분기 QoQ 감소가 나타날 경우 시장은 피크아웃 우려를 빠르게 반영할 수 있다.
• 희소금속 부문은 안티모니 가격 하락에 민감해, 귀금속 외 부문의 변동성이 남아 있다.
• 구리 증설 효과는 중장기적으로 긍정적이지만, 실제 이익 기여가 귀금속 둔화를 충분히 상쇄하는지 확인이 필요하다.
⭐ 읽을 가치 • 점수: 90/100 • 등급: 높음 • 이유: 고려아연의 1분기 ‘역대급 실적’을 단순 호재로 보지 않고, 귀금속 급등이 만든 일시 이익과 구조적 체력을 분리해 해석하게 만드는 점이 매우 유용하다.